Un artículo sobre la crisis de la vivienda

¿Son los superdueños los responsables de la crisis de la vivienda?

Fuente: Foto Ciper: “Los superdueños del Gran Santiago y la crisis de la vivienda en Chile”

Tenía pensado seguir escribiendo sobre temas de aguas, pero acabo de leer un artículo en Ciper Académico que requiere una respuesta. Se trata de “Los superdueños del Gran Santiago y la crisis de la vivienda en Chile“. El artículo resume al menos parte de los resultados del proyecto de investigación Fondecyt 11180569, del investigador responsable Francisco Vergara-Perucich.

El artículo sugiere que la inversión inmobiliaria de superdueños, es decir, particulares que poseen un número importante de viviendas para arriendo, tiene efectos negativos que “[…] salpican toda la industria de la vivienda.” El hecho que los superdueños adquieran estas viviendas para el arriendo es, para los autores, una práctica que “[….] que extrae valor desde clases sociales desposeídas en base a un bien básico —la vivienda—, aprovechando el régimen de propiedad privada y el déficit habitacional.” Según los autores, los superdueños inflan los precios en barrios donde no vivirán y capturan la oferta disponible, magnificando la “[…] escasez cautiva de viviendas disponibles, acaparadas por un grupo específico de la población.” En síntesis, los superdueños serían parte de las causas del déficit de vivienda.

El investigador concluye que la política de vivienda ha sido un fracaso y que el gobierno debería volver a ser un actor activo en la construcción de viviendas, señalando:

“Para ilustrar la ineficacia, según el Observatorio Urbano del Ministerio de Vivienda y Urbanismo, el déficit cuantitativo de vivienda para el año 1998 era de 497.012 unidades. Diez años después, y tras una inversión en subsidios de casi 500 millones de UF[4], el déficit de vivienda era de 497.615; es decir, aumentó en un 0.12%, pese a que en el mismo período se construyeron 2.659.889 nuevas unidades en la ciudad.”

Todo el análisis me parece equivocado, pero antes de evaluar los argumentos, revisemos las cifras. Es raro que el autor utilice cifras de 2008 (diez años después de 1998), dada la existencia de cifras más recientes disponibles en la página del Observatorio Urbano del Minvu. Este tiene una planilla con el nombre “DD Déficit Habitacional 2002-2017 metodología homologada”, que muestra los cambios en el déficit entre esos años, usando los censos de 2002 y 2017. El déficit era de 522,326 viviendas en 2002 y de 393,613 en 2017, es decir una reducción de un 24%. s.

Figura 1. Fuente: Características de la inmigración internacional en Chile, Censo 2017

Esta reducción se produjo en un período de fuerte aumento en la inmigración, que tiene un efecto exógeno sobre la demanda de viviendas. Según el informe “Características de la inmigración internacional en Chile, Censo 2017” del INE, el porcentaje de inmigrantes creció desde un 1.3% a un 4.4% de la población entre 2002 y 2017, como se muestra en la figura 1.1 Estos casi 600 mil inmigrantes del período 2002-2017 requieren viviendas. Por este solo hecho el déficit debería haber aumentado en unas 150.000 viviendas. Las políticas de vivienda del pasado no consideraban la importancia que tendría la inmigración, que ha sido un fenómeno de aceleración reciente. Por eso, so se puede achacar esa componente del déficit a las políticas de vivienda anteriores a 2017. Omitiendo, por lo tanto, el efecto inmigración al evaluar las políticas de vivienda, tenemos que esas políticas habrían reducido el déficit original a unas 250.000 viviendas en 2017. Esto es una reducción de casi un 50% en el déficit, lo que es una muestra de políticas efectivas, al contrario de lo que señala F. Vergara.

Esto se explica porque la construcción de viviendas en el período 2002-2019 fue en promedio de 138,613 al año, según la planilla “PE Viviendas unidades y superficie según año y comuna 2002 a mar 2021.xlsx” del Observatorio Urbano. Para dimensionar esta cifra, en Inglaterra (población 56 millones) se construyeron 244.000 viviendas en 2019/2020, siendo esta la cifra más alta desde 2006/2007, como se muestra en la figura siguiente.

Fuente: Tackling the under-supply
of housing in England, Briefing Paper 07671, 14 enero 2021, House of Commons Library.

La conclusión es que las cifras no respaldan la conclusión de F. Vergara de que la política habitacional en Chile no surtió efecto. Pensemos ahora en la lógica. La idea de que los superdueños (inversionistas de riqueza mediana) estarían acaparando viviendas no considera el funcionamiento del mercado de la vivienda.

La ecuación que determina si es mejor arrendar o comprar una vivienda es que lo que se paga en arriendos debe ser igual al dividendo de la hipoteca más el costo de mantenimiento de la vivienda propia, menos la apreciación de la vivienda.2 En un equilibrio en que el precio de la vivienda se mantiene estable, el arriendo es igual al dividendo más el costo de mantenimiento y por lo tanto debería ser indiferente para las personas la decisión de arrendar o comprar.3 Dado que los superdueños compran viviendas por su rentabilidad, y no por sus aspectos emocionales (ver nota 3), deben arrendar las propiedades para no tener pérdidas. Por lo tanto, éstas no desaparecen del mercado ni los superdueños contribuyen al déficit de viviendas.

Vergara parece pensar que la capacidad de contrucción de viviendas está limitada, por lo que si se las compran los superdueños, no habrá casas para los demás. Al revés, al elevar la demanda y el precio, la oferta se ajusta en respuesta. Las causas del alto precio de las viviendas no son los superdueños, sino las que describí hace poco en un posteo sobre tomas de terrenos. Es una combinación de caída en las tasas de interés, al que se agrega el IVA a la construcción (que tiene un efecto de contagio ya que eleva el costo de las viviendas de mayor valor), los límites constructivos que imponen las municipalidades y el aumento en la demanda producida por la inmigración, que a mediados de 2020 alcanzaban 1.6 millones de personas, según la ONU.

Viviendas sociales en Concepción, Diario Concepción. Fotografía: Raphael Sierra P.

Por último, la pandemia a contribuido a aumentar la demanda por viviendas. En viviendas con hacinamiento, el confinamiento puede hacer la vida muy difícil, y hace urgente vivir con más espacio. Esto contribuye (como ha ocurrido en los EEUU y el Reino Unido, y tal vez otros países) a elevar los precios de la viviendas.

Omitir estos hechos al analizar problemas tales como el alza de los costos de la vivienda y las dificultades para acceder a una vivienda muestra deficiencias que son incompatibles con un proyecto científico. Usar esos argumentos para luego criticar las políticas de vivienda muestra una parcialidad abismante. Estas políticas tienen muchos problemas, pero no los que señala Vergara.4 Considerando la escasez de proyectos Fondecyt (este año se han aprobado proyectos Fondecyt sin financiamiento), porque el país no dispone de los recursos que se requieren para financiar proyectos de alta calidad, me sorprende y desilusiona que este proyecto haya sido aprobado.

Notas:

  1. Este porcentaje puede estar subestimado, porque los inmigrantes ilegales pueden desconfiar del censo, como ocurre en otros países.
  2. Esto simplifica un poco las expresiones, porque el propietario eventualmente deja de pagar, pero por otro lado las viviendas tienen una vida útil finita. El supuesto para esta formulación sencilla es que la duración de la vivienda es infinita, y que el costo de capital no se paga nunca (es un consol). Se resta la apreciación de la vivienda, porque esta es una ganancia para el propietario.
  3. Existen otros motivos por lo que comprar podría ser más atractivo que arrendar, por ejemplo, como una forma de ahorro forzoso, o por un aspecto emocional. Pero esto tendría el efecto de inclinar la balanza hacia arriendos más baratos.
  4. Por ejemplo, la localización de las viviendas ofrecidas, lejanas a los lugares de trabajo, la ausencia de coordinación para el desarrollo de infraestructura habilitante con los ministerios de transporte, obras públicas y otros al desarollar proyectos, problemas de calidad y tamaño de las viviendas, etc. Tampoco parece haber coordinación con los municipios para relajar y adecuar los limites constructivos que permitan el desarrollo de viviendas de bajo costo en zonas concentradas. Pero no se puede criticar las cifras de viviendas construidas.

¿Es bueno fomentar la propiedad de la vivenda?

R. Fischer

La pregunta es si debería fomentarse que las personas sean dueñas de las casas en las que viven. El Financial Times tiene una columna de Adam Posen sobre el tema.

El sueño de la casa propia
El sueño de la casa propia

Posen nota que en el Reino Unido hay una nueva política en que el gobierno apoya la compra de casas mediante garantías, y que en los EEUU las personas pueden descontar de sus impuestos los intereses de sus hipotecas. Estas políticas han conseguido que esos países tengan porcentajes de familias propietarias de sus viviendas de un 65-70%. ¿Es esto una buena política?

El columnista hace notar que el porcentaje en Francia, Alemania y Japón es del orden de 50-60%, y que México, Nepal y Rusia tiene porcentajes superiores al 80%. Es decir, el porcentaje de hogares que son propietarios no indica democracia, bienestar o ninguna variable asociada claramente a bienestar.

Posen enumera las múltiples formas en que las políticas de fomento de la propiedad inmobiliaria es nociva. Primero, estas políticas distorsionan las decisiones de ahorro, forzando a las personas a invertir gran parte de sus recursos en un activo sujeto a diversos riesgos: de incendio, terremoto, de caída en su valor, y que en el largo plazo no debería rentar más que en otros activos.

HousePricesAmsterdam
Construcción propia usando los datos del Índice Herengracht de Piet Eichholtz

Para verificar esto, veamos los precios ajustados por inflación en Amsterdam durante los últimos 350 años. Solo se observan alzas y caídas temporales en los precios, pero lo sorprendente es la constancia en el valor en el largo plazo. Puede haber períodos largos de altos precios, pero estos son seguidos por otros largos períodos de precios bajos. Es decir, la rentabilidad de la inversión inmobiliaria es baja y seguramente paga solo el arriendo que se habría pagado por esa propiedad. Esto significa también que invertir en una propiedad no tiene sentido más que como una forma de forzar el ahorro (porque si no se paga la hipoteca se puede perder la casa)  y que es falsa la frase que dice que “arrendar es botar la plata”.

Posen nos recuerda que las inversiones en vivienda son poco productivas, por lo que desviar los ahorros de las personas hacia la propiedad inmobiliaria usando políticas de gobierno es un error. Habría sido preferible invertir una mayor proporción de los ahorros en activos líquidos. Altas tasas de propietarios de vivendas reducen la movilidad ante condiciones adversas. Es necesario vender la casa que se posee para poder migrar a una región que demanda trabajo. Si los precios de las propiedades han caído por las condiciones adversas, no se podrá pagar la hipoteca al vender la vivienda, o si no hay hipoteca, no se podrá comprar o arrendar una casa en una zona con más actividad económica.1

Además, Posen señala que como las personas tienen una proporción tan alta de su riqueza en sus viviendas, apoyan medidas que tienden a elevar sus precios distorsionando la economía. Esto significa apoyar propuestas regulatorias que elevan el precio de sus hogares: restricciones constructivas, zonificación y otras similares. Todas estas medidas castigan a las familias jóvenes que  no pueden comprar casas tan caras y que no encuentran propiedades en arriendo.

En países como el Reino Unido, las propiedades en el sur del país tienen valores tan altos (equivalentes a  decenas de años de ingresos promedio) que los hacen imposibles de comprar por los jóvenes,  salvo si tienen la suerte de ser nietos de propietarios de viviendas. Esto contribuye a aumentar la desigualdad de riqueza. Es decir, hay muchos motivos para no establecer políticas para promover la propiedad inmobiliaria.

Nota

1. Hace años que pienso que en zonas mineras en decadencia, como Lota, El Salvador y otros lugares, el gobierno debería abrir un poder comprador de viviendas, para que las personas que quieran migrar a zonas de más actividad puedan hacerlo, teniendo recursos como para poder comprar o arrendar en su nuevo destino. Una política de este tipo puede ser menos costos en el largo plazo que esquemas de subsidios permanentes a zonas deprimidas. Además es mejor para el bienestar de las personas que puedan buscar nuevas oportunidades.

Ciudades fantasmas en China

R. Fischer

Hace un tiempo escribí sobre las ciudades fantasma en China. Son gigantescos desarrollos inmobiliarios que están desocupados o casi, malls enormes vacíos, calles sin autos y vendedores de propiedades desesperados.

Un desarrollo inmobiliario en Ordus, Mongolia interior

En su último artículo en el NYT, Krugman teme que puede haber una gran crisis en China, producto del colapso de la burbuja inflacionaria. Según las cifras –que Krugman asume no son demasiado creíbles– un 35% del producto chino se destina a consumo, y un 50% se destina a inversión. Buena parte de esa inversión va al desarrollo inmobiliario, y eso es preocupante, como lo muestran los desarrollos inmobiliarios vacíos.

Si desean ver más detalles, se puede mirar el video realizado por un periodista australiano de Dateline. En su sitio hay más fotos y enlaces a Google Earth para los que quieren ver como se ven estos desarrollos desde el aire. En el video, el periodista dice que esta puede ser la mayor burbuja inmobiliaria del mundo, poniendo en ridículo a la burbuja española o irlandesa. Vale la pena mirarlo y asustarse.

Dudas sobre la economía austriaca

R. Fischer

En el coloquio sobre el Dinnero y la instituciones financieras,aparecen facetas de las propuestas austríacas que causan dudas. En particular, parecen dudosas las afirmaciones que indican que una vez que desaparezcan los bancos centrales y se instale el patrón oro, ya no habrá manipulación del dinero, y el mundo se acercará una utopía capitalista:

“Cynics dispose of the advocacy of a restitution of the gold standard by calling it utopian. Yet we have only the choice between two utopias: the utopia of a market economy, not paralyzed by government sabotage on the one hand, and the utopia of totalitarian all-round planning on the other hand.” von Mises, The Theory of Money and Credit, ch 23.

El tiempo ha demostrado el error de una afirmación tan extremista. Existen estados intermedios de capitalismo relativamente eficientes que no tienen alta inflación, pese a tener bancos centrales y que no han degenerado en dictaduras totalitarias.

Aún si el Free Banking (la posibilidad de que cualquier banco pueda emitir billetes) puede tener algunas ventajas en la contención de la inflación -puede ser, aunque hasta ese argumento puede ser dudoso ya que los mercados competitivos no necesariamente entregan la calidad óptima- tienen una serie de desventajas que han sido olvidadas por los austríacos y que aparecieron en la discusión.

  • El problema de que al tener diversos medios de pago de distintas calidades aumenta el costo de transacción y la necesidad de información para saber cual es la tasa adecuada de intercambio entre billetes de distintos orígenes.
  • El problema de la información sobre la calidad de las instituciones bancarias que emiten los billetes, pese a que supuestamente tendrían un encaje alto.
  • El problema de que nuestro derecho civil es de pésima calidad. Sería difícil castigar a los propietarios de bancos y devolverle a los usuarios de sus billetes la parte correspondiente en un proceso de quiebra si el banco colapsa, por fraude o por otra causa.
  • El problema de economía política; ya que una vez colapsado un banco que emite billetes, las presiones para cambios importantes al sistema (tal como mayor regulación de tipo Banco Central) nos volverían a un sistema regulado.

Tal vez más importante, la preocupación de los austríacos por los problemas generados por los bancos centrales en términos de exacciones través de inflación, no desaparecen con la abolición de los bancos centrales. El problema real es el exceso de gasto de gobierno, que produce un déficit que debe ser cubierto de alguna forma.

Esto se puede hacer mediante impuestos aprobados por el parlamento -la forma tal vez más legítima-, o mediante emisiones de deuda. Además de la inflación, el gobierno dispone de múltiples herramienta administrativas y de coacción que puede utilizar si lo requiere. Puede hacer default de su deuda (explícita e implícita, como con las pensiones), expropiar, o tomar otras medidas, legítimas o no.

Por lo tanto, los austríacos podrían eliminar los bancos centrales y no conseguir ninguno de los objetivos que perseguían, o tal vez que los gobiernos adopten medidas con aún peor efecto sobre la eficiencia económica. A veces los austríacos se asemejan a esos médicos oncólogos a los que uno les hace una consulta por un dolor al pie y piden una biopsia, ya que ven cáncer en todas las dolencias.

Es mucho mas razonable y consistente el principio adoptado por Chile (aunque claro, su implementación podría mejorarse) de mantener un balance presupuestario a través del ciclo. Asimismo, se debe considerar el efecto que tienen las leyes que involucran gasto sobre el presupuesto intertemporal, algo que se le ha olvidado a nuestro gobierno actual.

Tal vez una burbuja no sea tan mala

Al menos eso es lo que parece decir una editorial de Lex hoy. Según el artículo, el pequeño incremento de un 0.25% en las tasas del Banco Central pese al obvio exceso de la construcción, podría indicar que el BC chino le teme más una freno al crecimiento que una burbuja. En este momento la tasa real en China es casi cero (6% nominal menos 5% o más de inflación), lo que es un estímulo al crecimiento desmedido. Y las casas no vendidas se acumulan, como lo muestra la figura siguiente, proveniente del articulo de Lex en el Financial Times:
construccion y ventas en la construccion

El final del artículo es lo mejor: tal como en el siglo XIX del capitalismo salvaje, las crisis que seguían a las burbujas no eran un problema demasiado serio para economías que crecían rápido porque a los pocos años el exceso de capacidad era absorbido, y es lo que supone el articulista es el caso de China. No ocurre lo mismo en países que crecen lento.

Tal vez se puedan cometer peores errores

Pero es difícil de superar el error del gobierno irlandés al garantizar toda la deuda de sus bancos. No a los depositantes, sino a los tenedores de bonos y a todos sus demás acreedores. Hay casos como el argentino de la entrada anterior, en que el gobierno es miope y actúa para maximizar el beneficio de corto plazo, ignorando que eso puede tener costos en el largo plazo. El caso irlandés es distinto. No solo están teniendo costos enormes en el corto plazo, sino que es probable que al final igual deban hacer un default, por lo que no conseguirán la reputación de virtud en el largo plazo. Es decir, no parecen ser estonios.

Marginal Revolution nos dirige a un reportaje de Vanity Fair que describe la catástrofe que es Irlanda con mucho estilo aunque tal vez algo largo. Según su autor, las pérdidas de uno solo de los bancos quebrados es de 34 mil millones de euros. Lo otros dos bancos irlandeses grandes están en una situación similar y se estiman pérdidas de 106 mil millones de euros para el sistema bancario. Hay que notar que la economía irlandesa es de mas o menos $180 mil millones (aunque cayendo rápido, -7.5% en 2010), es decir que las pérdidas son como un 80% del producto irlandés. Para nosotros, sería como si los bancos perdieran unos $200.000 millones de dólares dado nuestro producto de unos $260 mil millones; y que todas esas pérdidas fueran asumidas por el Estado. Ya pasamos por algo similar en 1982 y espero que hayamos aprendido.

El gobierno irlandés inicialmente garantizó la deuda y luego, para rematar su error, nacionalizó los bancos, con lo que reafirmó su garantía de la deuda, que es casi toda de extranjeros. En vez de aplicar un haircut para compartir el costo de la crisis, el gobierno garantizó el pago del 100% de la deuda. La consecuencia es una crisis feroz, y los irlandeses nuevamente emigran de su país. La mayor parte de la deuda la generó una burbuja de las propiedades, como en tantas otros países. Durante su auge, la construcción llegó a representar un 25% del producto, y por supuesto, cuando se acabó la burbuja, la construcción cayó brutalmente: en 2009 el producto creció -3.5% y en 2010 -7.5%. Probablemente aún le falte caer más.

Una de las cosas que uno debería pensar es que todos los análisis que indicaban lo bien que lo estaba haciendo Irlanda estaban equivocados. Es probable que gran parte del crecimiento del período de auge de Irlanda haya estado contaminado por el crecimiento inorgánico causado por la burbuja. Y los políticos irlandeses no entendían nada (a menos que fueran corruptos, una posibilidad que no debe ser descartada).

Las ciudades vacías de China

El Daily Mail trae un artículo con numerosas fotos de ciudades chinas vacías. Son ciudades recién construidas, con parques, avenidas, estadios deportivos, y donde no vive nadie o casi nadie. Según el artículo, hay 60 millones de vivenedas vacías en China, y se construyen 19 ciudades cada año.

Es fácil verificarlo con Google Earth y se puede comparar con ciudades con vida, como Shanghai, que tienen tráfico en las calles y autos en los estacionamientos. Un ejemplo de una ciudad fantasma: Bayanno¿er:

Es otro argumento para pensar que hay problemas en el mercado inmobiliario en China. Sin embargo, las cifras que entrega el periódico no son creíbles, no porque estén equivocadas, sino por la forma como lo describen:

Of the 35 major cities surveyed, property prices in eleven including Beijing and Shanghai were between 30 and 50 per cent above their market value, the China Daily said, citing the Chinese Academy of Social Sciences.

¿Que puede significar que los precios estan arriba del valor de mercado?

Irlanda y los alemanes

Matt Yglesias hace un excelente punto sobre las acusaciones de irresponsabilidad que le hace la prensa alemana a los irlandeses:

[…] the German press seems to be creating a bit of a dream world in which “irresponsible” Irish business activity is to be contrasted with “prudent” German business activity, and Germans are properly resentful in a nationalistic way about being asked to “bail-out” said Irish. In reality, the Irish government is in crisis because Ireland’s banks are in crisis. Ireland’s banks are in crisis because they invested too much money in property ventures that have gone bust—that’s irresponsible. But the nature of the crisis is that Irish banks owe a lot of money to various creditors, a great many of whom are French and German banks. Which is just to say that French and German banks made, through the intermediary of the Irish banking system, a bunch of irresponsible investments in Irish real state. That’s the exact same thing as what the Irish banks did.

En efecto, los irlandeses están asumiendo la deuda de los préstamos de emergencia de Alemania y el Reino Unido es para salvar a los bancos alemanes e ingleses.

Velasco se equivoca (respecto a Irlanda)

En La Segunda, hoy, Andrés Velasco critica a Sergio Melnick por haber escrito que durante el gobierno de Bachelet el gasto aumentó violentamente. Según Velasco, nunca se había ahorrado tanto como durante el gobierno de Bachelet, en que se ahorró casi el 16% del PIB y se redujo la deuda pública.

Todo lo que escribe Velasco en esta materia es cierto, pero también es válido que el gasto fiscal aumentó como proporción del producto. En parte esto se debió a la crisis, en la que por primera vez se pudo hacer una política contracíclica, porque habían recursos. Pero durante el gobierno de Bachelet también había mucha presión de gasto y Velasco hizo lo que pudo por contenerlo (¿recuerdan las irresponsables propuestas de gasto de E. Frei?), aunque sin éxito total. Los ingresos corrientes aumentaron fuertemente, lo que dió espacio para un aumento del gasto fiscal aún cuando el país ahorraba. Hasta aquí se puede decir que Velasco gana por puntos, porque Melnick simplifica demasiado.

El problema de Velasco es que se entusiasma y saca el ejemplo de Irlanda para atacar a Melnick, sin darse cuenta que con ello se mete en el mismo lío del que acusa a Melnick. El ejemplo de Irlanda presentado como lo hace Velasco, favorece su argumento, pues acusa a Melnick de alabar su políticas en el pasado. Ahora esas politicas han llevado a que Irlanda tenga una deuda de 60% del producto y un déficit que alcanzará el 32%.

Velasco debería leer este blog: el caso de Irlanda ha sido examinado hasta que los lectores comenzaron a reclamar. En una entrada anterior el blog describe como Irlanda llegó a tener ese déficit y deuda (las ideas provienen de Martin Wolf del Financial Times y otros observadores más cercanos a Irlanda). La siguiente figura, aparecida en el FT, muestra los que pasó con la deuda irlandesa:

¡Irlanda no tenía deuda fiscal ni déficit antes de la crisis! Aunque el gasto aumentó fuertemente en los años anteriores a la crisis, los ingresos también lo hacían. El problema es que los ingresos del Estado cambiaron su composición: originalmente provenían de impuestos al ingreso, como en la mayoría de los países, pero luego pasaron a ser principalmente impuestos basados en el sector inmobiliario y las propiedades. Cuando la burbuja de precios inmobiliarios se acabó (antes de la crisis Irlanda tuvo la mayor subida de precios inmobiliarios de Europa), los ingresos cayeron bruscamente, mientras los gastos seguían elevados, lo que ha generado el déficit actual y el aumento de la deuda.

El ejemplo de Irlanda es similar al chileno en el siguiente sentido: también aumentamos los gastos al mismo tiempo que mantuvimos un presupuesto equilibrado o superavitario. En ambos casos, el aumento de los ingresos fiscales tiene una componente que podría cambiar rápidamente. Por supuesto, Velasco fue más hábil que los irlandeses y estableció un mecanismo basado en un precio de referencia para el cobre. este precio es mucho menor que el precio actual, lo que da espacio para ahorrar. Pero el precio de referencia es bastante más alto de lo que ha sido el precio del cobre en largos períodos de nuestra historia. Nada impide que alguna crisis en China elimine esta componente del ingreso fiscal, con lo que podríamos caer en déficit, tal como los irlandeses.

En resumen, el ejemplo irlandés es más parecido al caso de Chile de lo que Velasco indica en su carta refutando a Melnick

Precios de propiedades en Irlanda

Los precios de propiedades en Irlanda comparados con el resto de Europa, de FT Alphaville

Todavía les queda por caer, aparentemente. En parte esto se debe a que los bancos no quieren reconocer las pérdidas en las hipotecas, por lo que son blandos con los propietarios. Pero el mercado se da cuenta de que esto es insostenible, y es por eso que están sacando plata, que es lo que tiene complicados a los bancos irlandeses. Están sufriendo una corrida lenta, a medida que los depósitos van venciendo, y no se acelera porque el Estado garantizó la deuda.