Variacioncompensada's Blog

Como tratar a los clientes

noviembre 30, 2010
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Epicurean Dealmaker es un excelente blog sobre el sector de banca de inversión en los Estados Unidos. Con un estilo notable, desmenuza el sector y sus flaquezas. En su último artículo analiza un caso reciente en que Goldman Sachs actuó en su propio beneficio y en desmedro de sus clientes. En este caso, GS alega hipócritamente que sus acciones permitieron que el comprador se beneficiara. Pero como escribe el bloguista, cuando un animal se ve como pato, camina como pato y hace ruidos como pato, es razonable pensar que es un pato.

GS comenzó vendiendo una serie de activos de su propiedad, empaquetándolos y vendiendo la parte (tranche) triple A del producto empaquetado a un fondo de pensiones holandés. Estos activos fueron vendidos al precio del momento. Sin embargo, GS estaba razonablemente seguro de que los precios debían caer, porque consistían en papeles comerciales, justo cuando acababa de estallar la crisis de las hipotecas.

Efectivamente, al poco tiempo, el fondo de pensiones tuvo pérdidas y decidió vender. Goldman Sachs remató la parte triple A que había vendido pocos meses antes a un precio mucho menor. Además, compró la tranche más baja o débil del paquete de deuda (el equity), a un precio de casi cero, por las pocas posibilidades de que ésta tranche tuviera algún valor. Esta tranche tenía derechos de control que permitía desempaquetar los papeles y liquidarlos. Pero los derechos no valían nada, porque si su propietario decidía liquidar los papeles, las pérdidas sobre el paquete eliminarían todo el valor del equity. La situación es distinta si se poseen los derechos y la tranche triple A.

Lo que hizo GS fue usar los poderes asociados al equity para desempaquetar los papeles y liquidarlos. Como GS había comprado a bajo precio la mejor tajada del paquete securitizado, recuperó el valor par de los papeles, con una enorme ganancia, a costa de llevar a casi cero el valor de la tranche de equity, que de todas maneras, había comprado a bajo precio.

El fondo holandés perdió en las dos pasadas. Pese a ello, GS dice que sus acciones beneficiaron al cliente. Con razón el Epicurean Dealmaker considera que pese a los descargos de GS, se trata de un pato: el banco de inversión se benefició a costa de sus clientes.


Reformas radicales en el Reino Unido

noviembre 30, 2010
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El Financial Times tiene un interesante análisis de por qué el gobierno de Cameron-Clegg, que podría haber sido un gobierno débil e indeciso, considerando el pobre resultado electoral de los conservadores, ha introducido reformas profundas y radicales.

Se reducirá el tamaño del gobierno, despidiendo a cientos de miles de empleados en pocos años, se modificarán los servicios sociales como la salud y los seguros de desempleo, y subirá el costo de la universidad. Se vaciarán las cárceles de criminales menores y se espera reducir el déficit a cero en cuatro años. Segun el FT, el gobierno espera que para las próximas elecciones en 2015, la economía por fin esté andando bien y la coalición no será castigada por el electorado, que comenzará a ver los beneficios de las medidas.

Según parece, el casi fracaso electoral de los conservadores, y el hecho que los liberales por primera vez en los últimos 80 años están en el poder los ha hecho actuar rápido de manera de dejar una marca en el país. Juntos, los dos partidos suman un 60% del electorado, y tienen una ventaja de 80 diputados en el parlamento, lo que asegura gobernabilidad. Va a ser interesante observar la evolución del Reino Unido en los próximos años.

Cada cierto tiempo, los países necesitan reformas profundas que remezcan el status quo.


Publicado en Economía política

Síntomas de una burbuja en China

noviembre 30, 2010
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Una de las características de una burbuja cerca de su ápice es que los ricos del país comienzan a pagar precios enormes por bienes escasos y por lo tanto apetecidos en la competencia con sus pares. De acuerdo al Financial Times, China parece estar cerca de esa situación, dado los enormes precios pagados por vinos de alta calidad en la última subasta de vinos en Hong Kong. En particular, para los vinos más apetecidos y escasos, como el Chateau Lafite, existe el llamado “precio chino”. Este precio no tiene ninguna relación con los de otros vinos, incluso con los de otros premier cru.

En las últimas subastas de vino, virtualmente todos los participantes son chinos o provenientes de otros países de Asia. El record en la subasta de Hong Kong fueron los US$ 93K pagados por un Chateau Petrus 1982 en tamaño imperial.


Publicado en Economia, Temas raros

Restricción a taxis

noviembre 29, 2010
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Este blog concuerda totalmente con el párrafo de la columna de hoy de Eugenio Guzman sobre la restricción a la entrada de taxis.

No obstante lo anterior, hace tres semanas se aprobó en general un proyecto de ley del que no sólo prácticamente nada se publicitó, sino que en términos de opinión pública poco se supo. Me refiero a la norma que prorroga por cinco años la vigencia de la Ley 20.076, que suspende la inscripción de taxis en el Registro Nacional de Servicios de Transporte de Pasajeros. Ley que fue patrocinada y apoyada por representantes de derecha. ¿En qué consiste? En que la inscripción de taxis en todas sus modalidades en el Registro Nacional tiene un cupo limitado y restringido, resultando posible el ingreso de un vehículo distinto en la modalidad de taxi sólo por la vía del reemplazo. Sin entrar a discutir los incentivos que puede generar este tipo de leyes —aumento del precio “real” (informal) de las patentes de taxis, reducción de la competitividad y en consecuencia disminución de la calidad del servicio, etc.—, lo cierto es que es sorprendente que un proyecto como éste haya tenido tanto respaldo en sectores de “derecha” (ningún parlamentario votó en contra).

La medida es una vergüenza, cuyo principal mayor resultado es una transferencia de rentas a los dueños de los permisos, cuyo valor se está acercando al valor del taxi. Al menos, los parlamentarios deberían haber introducido una válvula de escape permitiendo la entrada de un pequeno número de taxis al año, para descomprimir el sistema y evitar que los precios suban a niveles estratosféricos. Para dar un ejemplo, en Montevideo las licencias tienen un valor de US$70.000, y los que las poseen contratan a otros para que manejen sus taxis, en un sistema de tipo medio pollo, tristemente célebre en nuestros puertos, en el pasado.


Velasco se equivoca (respecto a Irlanda)

noviembre 29, 2010
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En La Segunda, hoy, Andrés Velasco critica a Sergio Melnick por haber escrito que durante el gobierno de Bachelet el gasto aumentó violentamente. Según Velasco, nunca se había ahorrado tanto como durante el gobierno de Bachelet, en que se ahorró casi el 16% del PIB y se redujo la deuda pública.

Todo lo que escribe Velasco en esta materia es cierto, pero también es válido que el gasto fiscal aumentó como proporción del producto. En parte esto se debió a la crisis, en la que por primera vez se pudo hacer una política contracíclica, porque habían recursos. Pero durante el gobierno de Bachelet también había mucha presión de gasto y Velasco hizo lo que pudo por contenerlo (¿recuerdan las irresponsables propuestas de gasto de E. Frei?), aunque sin éxito total. Los ingresos corrientes aumentaron fuertemente, lo que dió espacio para un aumento del gasto fiscal aún cuando el país ahorraba. Hasta aquí se puede decir que Velasco gana por puntos, porque Melnick simplifica demasiado.

El problema de Velasco es que se entusiasma y saca el ejemplo de Irlanda para atacar a Melnick, sin darse cuenta que con ello se mete en el mismo lío del que acusa a Melnick. El ejemplo de Irlanda presentado como lo hace Velasco, favorece su argumento, pues acusa a Melnick de alabar su políticas en el pasado. Ahora esas politicas han llevado a que Irlanda tenga una deuda de 60% del producto y un déficit que alcanzará el 32%.

Velasco debería leer este blog: el caso de Irlanda ha sido examinado hasta que los lectores comenzaron a reclamar. En una entrada anterior el blog describe como Irlanda llegó a tener ese déficit y deuda (las ideas provienen de Martin Wolf del Financial Times y otros observadores más cercanos a Irlanda). La siguiente figura, aparecida en el FT, muestra los que pasó con la deuda irlandesa:

¡Irlanda no tenía deuda fiscal ni déficit antes de la crisis! Aunque el gasto aumentó fuertemente en los años anteriores a la crisis, los ingresos también lo hacían. El problema es que los ingresos del Estado cambiaron su composición: originalmente provenían de impuestos al ingreso, como en la mayoría de los países, pero luego pasaron a ser principalmente impuestos basados en el sector inmobiliario y las propiedades. Cuando la burbuja de precios inmobiliarios se acabó (antes de la crisis Irlanda tuvo la mayor subida de precios inmobiliarios de Europa), los ingresos cayeron bruscamente, mientras los gastos seguían elevados, lo que ha generado el déficit actual y el aumento de la deuda.

El ejemplo de Irlanda es similar al chileno en el siguiente sentido: también aumentamos los gastos al mismo tiempo que mantuvimos un presupuesto equilibrado o superavitario. En ambos casos, el aumento de los ingresos fiscales tiene una componente que podría cambiar rápidamente. Por supuesto, Velasco fue más hábil que los irlandeses y estableció un mecanismo basado en un precio de referencia para el cobre. este precio es mucho menor que el precio actual, lo que da espacio para ahorrar. Pero el precio de referencia es bastante más alto de lo que ha sido el precio del cobre en largos períodos de nuestra historia. Nada impide que alguna crisis en China elimine esta componente del ingreso fiscal, con lo que podríamos caer en déficit, tal como los irlandeses.

En resumen, el ejemplo irlandés es más parecido al caso de Chile de lo que Velasco indica en su carta refutando a Melnick


Municipalidades sin Farmacias

noviembre 29, 2010
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Un estudio solicitado por la Municipalidad de Maipú mostró la desigual distribución de municipalidades entre comunas. Según el estudio, hay comunas que no tienen farmacias pertenecientes a las cadenas, y estas comunas tienen pocas farmacias en relación al número de habitantes.

¿Cómo corregir esta disparidad? En nuestro sistema económico, no se podría obligar a las cadenas de farmacias a instalarse en estos lugares sin crear una categoría especial para cadenas de farmacias, que las diferencie de farmacias independientes, categoría a la que se le podrían imponer obligaciones adicionales. Esto , posiblemente sería incostitucional, y sería tal vez el fin de las farmacias de barrio, que disponen en esas comunas de un espacio libre de la competencia de las cadenas.

En comunas rurales aún más desamparadas, el Ministerio planea almacenes farmaceúticos que operarían en localidades sin farmacias. Estas no necesitarían de químicos farmaceúticos, por que de otra forma no serían viables. El lobbry de los químicos farmaceúticos se opone, dando argumentos de salud pública para esconder probables intereses particulares, sin considerar que no tener farmacias es peor que la alternativa.


Lesiones en football americano

noviembre 29, 2010
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David Post, de The Volokh Conspiracy, asistió a un Panel sobre Derecho Deportivo en el que se discutían las lesiones en el football americano. Según los panelistas, las lesiones repetidas son suficiencientemente graves como para hacer que si un futbolista va a un chequeo médico (sin que se supiera que es futbolista), lo meterían al hospital de urgencia.

Post levantó la mano y sugirió que en vez de diseñar el casco y la protección perfecta para los jugadores, por qué no probaban a sacarse la protección. Indicó el ejemplo del rugby, que no usa protección, pero también es un deporte muy violento jugado por atletas profesionales de clase mundial, cuya tasa de accidentabilidad mucho menor que en fútbol americano. Debido a que no se usa protección, el tipo de choque entre jugadores es distinto, y se evitan los impactos que causan lesiones. Aparentemente, su intervención fue respondida con risitas nerviosas y se cambió de tema.


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Los cables de Wikileaks

noviembre 29, 2010
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El lenguaje diplomático es pomponso y aburrido, con poca franqueza. Por lo tanto, es siempre interesante conocer lo que realmente piensan los diplomáticos y políticos, reflejado en los mensajes publicados por Wikileaks. Por supuesto, en el futuro el lenguaje untuoso usado en público por los diplomáticos se va a transferir a los mensajes internos, precaviendo una nueva publicación de los mensajes y la vergüenza posterior.

Algunas revelaciones son faranduleras, pero sin importancia en si mismas. Otras tienen o pueden consecuencias más complicadas. Por ejemplo, los países árabes han incitado a los Estados Unidos a atacar a Irán por temor a su bomba. Además de los problemas que la revelación podría causar a los líderes árabes, esto parece demostrar que bajo el gobierno actual, Irán tiene como amigos solo a Norcorea y Venezuela.


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Eficiencia económica de las democracias

noviembre 27, 2010
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El cambio de gobierno desde la Concertación a la Alianza parece haber sido refrescante para el pa’is. Una coalición desgastada fue reemplazada por un gobierno m’as dinámico, que recuerda la Concertación de principios de los 90. Lo ocurrido da para reflexionar sobre las ventajas de la democracia. Una de ellas es que países con gobiernos democráticos tienen menos varianza en sus tasas de crecimiento (y más generalmente, en otras medidas de bienestar), en el sentido de que, si bien hay gobiernos autocráticos que crecen más rápido que las democracias, hay otros que hunden a sus países, como el caso de Zimbabwe o Myanmar (ex-Birmania). Como lo muestra un estudio reciente (aparecido en el blog de Dani Rodrik o tal vez el de Bill Easterly) la mayor parte de las transiciones de países pobres a países emergentes en las ‘ultimas décadas han ocurrido bajo dictaduras. Estas transiciones ocurren con altas tasas de crecimiento. En mi interpretación, como las dictaduras responden menos (aunque no siempre es as’i) a la presión del público y a los grupos de presión, pueden introducir reformas que son muy difíciles de realizar en democracia y que son muy favorables al crecimiento rápido. Pero, por lo mismo, las dictaduras se pueden equivocar por mucho m’as tiempo que las democracias, lo que puede ser muy costoso para el pa’is. De ah’i la mayor variabilidad en el crecimiento de los países bajo gobiernos no democráticos.

Hay otro aspecto interesante de la democracia, que lo hace mejor que una dictadura, al menos en el largo plazo. Los gobiernos de la Concertación fueron bien intencionados: sus gobiernos fueron tal vez los más más exitosos en nuestra historia. Sin embargo, a medida que se reelegían sucesivos gobiernos concertacionistas, cada vez ofrecían menos iniciativas novedosas, o deseos de entrar en conflicto con grupos de inter’es. La eficiencia de la economía comenzó a decaer, la corrupción aumentó y muchas medidas con beneficios evidentes no se llevaban a cabo.

El análisis que sigue seguramente será obvio para quienes hayan leído a Mancur Olson u otros pensadores modernos en ciencias políticas (en las que no llego a ser siquiera un autodidacta). El análisis tiene dos partes. La primera tiene que ver con la capacidad de un nuevo gobierno para innovar y hacer reformas profundas. La segunda las personas que componen los centros de decisión de una coalición gobernante a través del tiempo.

En el transcurso de un gobierno ocurren eventos que afectan a grupos de poder, o estos grupos de poder consiguen presionar al gobierno en un momento vulnerable. Ante esto, el gobierno puede realizar reformas con un alto costo político que eliminan la vulnerabilidad o realizar pequeños ajustes de política que benefician a los miembros del grupo de presión. Estos beneficios pueden ser mayores salarios o beneficios a los miembros del grupo, o la exclusión de ciertas reglas de aplicación general, entre otros. Inicialmente, estas pequeñas desviaciones de las reglas de gobierno no tienen un costo importante para la economía y el gobierno. El problema es que a medida que pasa el tiempo, se acumulan estas costras de ineficiencia (tal como en los barcos, las algas y moluscos adheridos al casco reducen su velocidad). Los grupos beneficiados, que ahora son muchos, se oponen a cambios que reducen estos beneficios. Además el gobierno siente un compromiso con sus promesas y concesiones anteriores, por lo que es costoso eliminarlas: significa reconocer errores en el pasado.

Es natural que la oposición haga campaña contra estas granjerías, por el costo que tienen para la sociedad y porque son difíciles de defender para el gobierno. Por lo tanto, en la campaña política que eventualmente lo lleva a ganar el poder, uno de sus principales motivos son reformas que eliminan estos favores y beneficios a grupos específicos (aunque tal vez en la campaña tuvo que prometer favores a otros grupos). En el nuevo gobierno, las reformas están comprometidas y no se tiene responsabilidad por beneficios concedidos a grupos específicos por el gobierno anterior. Por lo tanto, le es fácil realizar reformas profundas y eliminar granjerías que eran difíciles para el gobierno anterior.

Para que este mecanismo de limpieza de los establos de Augeas funcione, es necesario que el la oposición haya estado fuera del poder por bastante tiempo, de modo que no se sienta obligado con grupos que recibían granjerías bajo sus propios gobiernos anteriores. Los sistemas como el antiguo colombiano, en que el poder cambiaba de partido en cada elección, no tiene el efecto que se busca.

Un ejemplo de lo que sucede con gobiernos autocráticos de larga data es el colapso de la monarquía absoluta francesa, cuyo regimen estaba lleno de excepciones y favores a grupos específicos. Entre muchos ejemplos de reglas injustas, los nobles –pese a ser la clase más rica– estaban excluidos de muchos impuestos que pagaban los burgueses y el pueblo. Cuando el gobierno, en una crisis económica total, intentó elevar los impuestos a los nobles, estos se opusieron y no le quedó otra cosa al Rey que convocar a los Estados Generales. Y ya sabemos lo que pasó.

El segundo factor importante que le da ventajas a las democracias con períodos más o menos largos entre cambios de coalición son las personas que componen el gobierno. Luego de mucho tiempo fuera del poder, aquellos interesados en política solo por los beneficios que pueden obtener son escasos en la oposición. En la oposición aparecen muchas personas que son menos políticas y más idealistas, y que desean llevar a cabo ideas y proyectos para cambiar el país. Por lo tanto, al principio, los gobiernos disponen de personal de alta calidad, desinteresados, convencidos y con deseos de sacrificarse para hacer las cosas bien, incluso si prefieren el sector privado o la academia al trabajo en el ejecutivo. Esto explica en buena media las calidad de las políticas públicas bajo los primeros gobiernos de la Concertación, especialmente el de Alwyin.

Con el tiempo, se van aquellas personas que están en el gobierno por idealismo y que tienen opciones privadamente más atractiva. Un poco por estar cansados del sacrificio de ingresos o tranquilidad, pero sobre todo porque deben competir con otros miembros del gobierno cuyo objetivos tienen una mayor componente de interés propio. En el largo plazo, el que está en el gobierno por idealismo no puede competir con estos personajes más políticos, y la calidad de los equipos de gobierno decae. Para entonces, ojalá hayan pasado los años suficientes como para que la nueva oposición se haya renovado en personas e ideas.

Este proceso es algo que solo las democracia pueden realizar en forma ordenada. En autocracias, dictaduras, o monarquías absolutas, es necesaria una revolución o golpe de estado para producir los cambios. En muy pocas ocasiones (aquellas que se acercan al desarrollo, como Corea del Sur) se produce mediante una transición tranquila.


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FMI de vuelta en Argentina

noviembre 25, 2010
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La muerte de Néstor Kirchner ya ha provocado cambios en la política Argentina. Kirchener había prometido que el FMI no volvería a Argentina. Pocas semanas luego de su muerte, el FMI ha sido invitado por Argentina para recerear los indicadores de inflación. Como se recuerda, hace varios años Argentina intervino la oficina de estadísticas INDEC y desde entonces nadie ha confiado en la inflación declarada por el gobierno Argentino. Estudios independientes señalan que la inflación debería ser entre dos y tres veces más alta que el 10% declarado. La evidencia de alzas salariales de 20-30% apoya esa hipótesis.

Argentina –o más bien el Peronismo– se enorgullecía del desafío argentino al FMI. Pero la falta de confianza en las estadísticas ha tenido un costo importante: los inversionistas internacionales le han hecho el quite a Argentina, que ha recibido muy pocas inversiones extranjeras en un período en que los países emergentes han recibido enormes flujos.

El cambio de posición Argentino podría beneficiar a ese país en un momento en que los inversionistas comienzan a preocuparse por la situación en Brasil. No solo por la burbuja de activos, sino también por que la primera medida de Roussef en el gobierno ha sido una reducción de tasas (para depreciar la moneda y favorecer a los exportadores) en una economía recalentada, lo que podría acentuar la subida en el precio de los activos y la inflación.

El Financial Times se pregunta que ocurriría si el FMI demuestra que la nflación ha estado subestimada. ¿Osaría el gobierno elevar las tasas, con el correspondiente efecto en el crecimiento en un año elecccionario, o se atrevería a reducir el gasto fiscal para reducir la presión sobre los precios?


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