Mes: octubre 2012

Sobre la compra de Jumbo en Colombia

R. Fischer

De repente me entran dudas: Cencosud compró hace pocos meses una cadena en Brasil por US$700 millones, tiene el Costanera Center inconcluso y con una inversión que aparentamente supera los US$1.000 millones y acaba de comprar la cadena de Carrefour en Clombia por US$ 2,600 millones.

Fue noticia en el Financial Times, El mercado reaccionó mal al anuncio y la acción de Cencosud cayó un 6%, contra el 6% que aumentó Carrefour. El Financial Times cita a un analista que lo explica así:

“Carrefour’s sale of Colombia [assets] at a stunning estimated 20 times historical enterprise value/earnings before interest, tax, depreciation and amortisation, is certainly welcome news…»

O sea Jumbo compró caro, compitiendo con Falabella, aparentemente. ¿No estará muy sobreendeudado Cencosud?

Sobre los créditos CORFO en educación universitaria

R. Fischer

En una conversación reciente, un conocido que había ocupado un alto cargo en este gobierno me comentó que le molestaba que se rebajara la tasa de interés a los créditos CORFO para estudiantes universitarios (el deficiente sistema de financiamiento universitario anterior al CAE). Esta tasa de 8% es superior al 6% del crédito CAE, del cual se quejan tan amargamente los estudiantes.

Le parecía que las familias habían elegido voluntariamente endeudarse a esa tasa, por lo que no era correcto reducírsela a cargo de todos los chilenos. Estaba dispuesto a admitir una reducción al 4%,una reducción equivalente a la del CAE (que baja al 2% desde el 6%), pero le parecía que reducirlo también al nivel del nuevo CAE es un beneficio excesivo. Sin embargo, entendía que era políticamente imposible mantener esa diferencia en la tasa de los créditos, pase a lo que le parecía una evidente injusticia.

Lo que si convenció a quienes lo escuchaban, era que hay problemas en el diseño del  proyecto de Ley que crea el nuevo CAE. Dio como un ejemplo entre muchos otros, el de una persona que estudia, se casa y deja de trabajar, por lo que nunca paga por sus estudios. Podría ocurrir que esta persona haya sido financiada en sus estudios pese a que cuando su pareja sea un exitoso profesional, ambos pertenezcan al décimo quintil (el de más altos ingresos). Su propuesta era que la Ley del CAE debería incorporar el criterio de ingreso familiar y no individual, lo que corregiría el problema (alternativamente, es otro motivo para reducir la tasa de matrimonios). Me pareció interesante su punto de vista.

Concesiones reguladas

R. Fischer

Las primeras concesiones carreteras modernizaron drásticamente la infraestructura vial del país. Como una forma de alentar la participación en una industria nueva en la que los concesionarios deben hundir inversiones enormes, los contratos incluyen muchas clausulas que protegen a los  concesionarios de la potencial expropiación regulatoria por parte del Estado.

El problema es que esa protección se transforma en un estorbo para realizar las modificaciones que requieren concesiones con muchos años en funcionamiento. Estas necesitan ampliaciones, nuevos cruces, accesos u otras alteraciones en su diseño. Para ello, en la mayoría de los casos, se necesita el consentimiento del concesionario. La necesidad de esta aprobación deja al concesionario en una muy buena posición negociadora y puede exigir que las inversiones adicionales tengan una alta rentabilidad, la que puede llegar a límites excesivos. Esta posición negociadora se ve reforzada porque la presión de la opinión pública por las nuevas inversiones debilita la posición negociadora del MOP. En un caso particular, la ruta 68, existe la alternativa de recomprar la carretera como alternativa a la negociación, lo que ha dado lugar a un interesante intercambio de opiniones entre Eduardo Engel y el ministro Golborne en La Tercera.1

Pero ese no es el punto de este artículo. Frente a las dificultades para modificar los contratos (en las concesiones antiguas distintas de la Ruta 68), la Dirección de Concesiones está pensando que tal vez las concesiones antiguas deberían pasar a un sistema de regulación similar al de los servicios de utilidad pública. En tal caso, el regulador podría definir los peajes, exigir ampliaciones para hacer frente a la demanda, otorgándole  tarifas que aseguren la rentabilidad de las inversiones.

En mi opinión esto es una mala idea. La razón para usar  concesiones es que permiten reproducir resultados similares –en términos de rentabilidad– al que se habría obtenido bajo competencia, pese que se entrega un monopolio (la frase que describe una licitación competitiva es  es «competir por la cancha y no en la cancha«). Quiénes han trabajado en sectores regulados conocen las dificultades que tiene la fijación de tarifas, su costo, y los malos resultados que se obtienen, razones que hicieron preferible concesionar  las carreteras y otra obras de infraestructura. La figura siguiente, proveniente de un trabajo conjunto con E. Engel y A. Galetovic, muestra como debe ser el proceso de decisión. Se observa que la opción de regular solo es apropiada cuando las otras alternativas no son aplicables, lo cual no es éste caso.

Lo que debe hacer el MOP es seguir tratando de modificar las concesiones en una forma que no aumente las rentas del concesionario. Si esto es imposible, debe repetir lo que se hizo en el caso de los contratos del Transantiago con troncales y alimentadores: se aprueba una ley que permita modificar los contratos antiguos (los contratos firmados luego de la reforma de la Ley de Concesiones son algo mejores que los antiguos) o alternativamente permita la recompra de los contratos a un precio justo. El gobierno puede luego, tal como lo puede hacer con la Ruta 68, relicitar los contratos bajo las nuevas condiciones, incluyendo las ampliaciones necesarias y así recuperar los recursos destinados a recomprar los contratos.

Nota: 1. Debido a que la página web de La Tercera no permite las búsquedas a menos que uno este inscrito, y por algún motivo no me permite hacerlo pese a tener una suscripción, no puedo hacer un enlace con las columnas. Muy mal.

Sobre los diferentes presupuestos

R. Fischer

Confieso que es cada vez más difícil de entender la discusión sobre los presupuestos. Parece increíble que contando con cifras válidas de las distintas componentes del gasto y de los ingresos se pueda producir la discusión que observamos entre economistas favorables al gobierno y economistas de oposición. Pese a ser yo un economista, me cuesta seguir esta discusión. En principio debería ser trivial determinar quién tiene la razón, si se explicitara bien de que es lo que se está discutiendo, pero todo parece indicar –hasta esto es confuso– que los puntos de partida son distintos.

Existe una propuesta de crear un Comité Fiscal independiente que haría una especie de evaluación del presupuesto más objetiva y con una memoria histórica que evitaría que un cambio de gobierno produzca efectos que hacen difícil para los legos entender si el presupuesto tiende a un exceso de gasto o por el contario, se ahorra tanto como en el  pasado.

Estaría satisfecho con un cuadro que indicara, para cada una de las dos posiciones:

  1. Cuál es el déficit esperado para el próximo año, usando el crecimiento de ¿tendencia? (o cómo se llame la tasa a la que Chile puede crecer en el mediano plazo, y que es definida por un Comité independiente).
  2. Cuál fue el déficit de años pasados, usando el crecimiento e ingresos de gobierno y gasto efectivos.
  3. Cuál habría sido el déficit de años pasados, usando las cifras esperadas de crecimiento y de crecimiento de los ingresos del gobierno; y el gasto efectivo.
  4. Cuál habría sido el déficit de años pasados, usando las cifras de crecimiento y  de crecimiento de los ingresos efectivos; y el gasto que se esperaba ocurriera ese año.

Además, una explicación para la diferencia entre las cifras entre el gobierno y la oposición, si ella existe. Tal vez estoy pidiendo algo equivocado, en el sentido de no ayudar a entender dónde está el problema, pero no se me ocurre otra forma de tratar de entender el motivo para una discusión sobre algo que no debería merecer disputa alguna.

Temas científicos

R. Fischer

Es impresionante la capacidad de adaptación de las especies, especialmente aquellas que son de corta vida, por lo que en poco tiempo tienen muchas generaciones de descendientes que pasan por el filtro de la selección natural. Un ejemplo es el comportamiento de los mosquitos que transmiten la malaria. Una de las políticas más eficaces para reducir la malaria ha sido el uso de mallas protectoras alrededor de las camas. Las mallas están impregnadas de insecticida, por lo que protegen a los durmientes mediante dos mecanismos: la barrera física y la barrera bioquímica.

Sin embargo, los mosquitos han comenzado a adaptarse, cambiando la hora en la que están más activos. Antes, sus horas de mayor actividad eran las 2:00-3:00 am, ahora es a las 5:00 am, cuando muchas personas en Africa ya están despietas y fuera de la cama, y por lo tanto, sin la protección de la malla. Esto fue detectado porque la caída en las tasas de contagio ha sido menor de los esperado en zonas en que las mallas son estándar.

No todo son malas noticias. Primero, porque personas despiertas pueden detectar al mosquito y matarlo, segundo, porque los que tienen malaria en la etapa contagiosa se sienten enfermos y no se levantan, y siguen protegidos por la malla, por lo que los mosquitos no los pueden picar y adquirir la infección para luego contagiar a otros individuos.

Gracias a Not exactly Rocket Science.

Retorno a la educación con fines de lucro

R. Fisher

Existe evidencia anecdótica sobre los problemas de la educación universitaria con fines de lucro en los EE.UU. En particular se las acusa de estrategias de venta engañosas, y que dejan a los alumnos que no completan sus estudios muy endeudados.  Cellini y Chaudhary, de George Washington University y de Scripps college, respectivamente, parecen ser los primeros en estudiar elretorno a los estudios en universidades privadas con fines de lucro en los Estados Unidos.

Sus resultados muestran que el aumento en la rentabilidad del trabajo para los estudiantes de estas universidades es similar al que se obtiene en los community colleges, programas públicos de dos años  dirigidos al mismo público y de bajo costo.  Más aún, muestran que el resultado de los estudiantes que terminan el programa es bueno –‘tal vez mejor que en community colleges–, pero hay muchos que no lo hacen, y el costo para ellos es grande.

La comparación que hacen Cellini y Chaudry es  el cambio en el ingreso del trabajo, y no incorporan el costo de la educación (mucho mayor en los colleges con fines de lucro) en forma directa en sus estimaciones de rentabilidad. En sus conclusiones escriben que al incorporar este costo, es preferible estudiar en un community college, a menos que éstos no tengan capacidad, o que no ofrezcan los programas deseados.

Lucas Sierra vs Eugenio Tironi

R. Fischer

Lucas Sierra sigue siendo confiable: su columna del domingo criticando la columna de Eugenio Tironi que elogia la judicialización de los procesos administrativos demuele sus argumentos y explica por qué la judicialización de procesos administrativos es antidemocrática. Una muestra:

» Es interesante como caracteriza el caso: una tensión entre los tribunales, por una parte, y por la otra, lo que él llama los «expertos», es decir, esos pocos que conocen y manejan las leyes económicas. Estos conformarían una «oligarquía tecnocrática» acostumbrada a imponer desde la altura de su saber lo que es bueno y justo.»

…

«Plantear el caso Castilla como una tensión entre tribunales justicieros y una «oligarquía tecnocrática» celosa de su poder, es ingenioso, pero peligrosamente ingenuo desde un punto de vista político. Políticamente, la tensión relevante no es entre tribunales defensores de la mayoría y una minoría tecnocrática. Es, en cambio, entre órganos que tienen responsabilidad política y órganos que carecen de ella.»

El argumento de que la tecnocracia es antidemocrática es una de las «idées reçues»1 provenientes del postmodernismo, al igual que que la que sugiere las verdades científicas son materia de opinión. Es lo único en lo que discrepo de Lucas Sierra: la interpretación del caso Castilla de Tironi no es un argumento ingenioso.

Nota: 1. Bouvard y Pecuchet, de Flaubert.

Sobre los fondos de activos (equity funds)

R. Fischer

 

Private equity (cartoon from http://www.boston.com)

The Epicurean Dealmaker, con su estilo habitual, tiene un elegante artículo sobre incentivos en la industria del private equity. Su autor, banquero de inversión, describe un mercado  sobrevalorado, en el que la industria de private equity tiene problemas para encontrar buenas inversiones.

El problema es que si el fondo de private equity no invierte los recursos que los fondos institucionales le han comprometido en un plazo predeterminado, pierde las comisiones que recibe. Por lo tanto, los incentivos están dados para invertir en empresas menos atractivas desde el punto de vista de los clientes de los institucionales. Esto le conviene a los banqueros de inversión, como el mismo, pues tiene un par de malos proyectos de los que desea deshacerse:

«Good. I’ve got a couple of real lemons to unload.»

¡Pobres jubilados –o cercanos a jubilar–que tienen sus recursos invertidos en fondos institucionales!

Sobre el ahorro de recursos

R. Fischer

Hace pocos día tuve una entretenida discusión de café con José Miguel Benavente, El tema  sobre el que discutimos fue si es razonable ahorrar agua en Santiago de Chile.  Según JM, quién vive en la Comunidad Ecológica de La Reina, se debe hacer lo posible por  ahorrar  agua. Con esto quiero decir que JM desea ahorrar agua má allá de lo que interesa para reducir su cuenta de agua.

Comunidad ecológica de Peñalolén

Desde mi punto de vista, si se corrigen todas las externalidades del consumo de agua, no es necesario hacerlo, al menos en el uso doméstico. Es decir, mi argumento es que el precio da las señales correctas en cuanto a ahorro de agua.

Río Mapocho a la altura del aeródromo.

Mi argumento se basa en que  el agua que se consume en Santiago proviene de la cordillera, donde se renueva con las lluvias invernales. El agua es captada al pie de la montaña, se filtra y distribuye a los hogares. Esa agua se usa en los hogares y para regar jardines. El agua usada en los hogares pasa luego al sistema de alcantarillado, y de ahí a las plantas de tratamiento primario y secundario de aguas servidas. Finalmente, es devuelta al río en condiciones similares al agua captada originalmente.

El agua de riego de jardines en parte se evapora y el resto pasa al acuífero  bajo Santiago, con lo que también retorna al sistema. Además, el precio del agua es elevado en Chile y refleja los costos del sistema y sus externalidades (probablemente incluso las asociadas a las emisiones de las plantas que generan la energía), por lo que el consumo de los hogares debería ser eficiente. Asimismo, el agua usada en Santiago vuelve a su curso normal al salir de la planta de tratamiento, por lo que el único efecto de tipo ecológico es reducir el agua en el río Mapocho en su transcurso por Santiago. Si se consumiera menos agua, la única diferencia  sería que habría más agua en esa sección del río. Como JM no estuvo de acuerdo con mi argumento, tratamos de extremarlo para ver si aparecían fallas.

Casa con celdas fotovoltaicas (no de JM).

Propuse el caso siguiente. JM ilumina su casa con placas fotovoltaicas, y la electricidad que no usa (cuando sus baterías de reserva están al 100% de su capacidad) se pierde en una descarga a tierra. Le pregunté si en tal caso se sentiría obligado a apagar una ampolleta que no se necesita. Me dijo que sí. Le pregunté si era para no perder una costumbre útil en otras condiciones, pero me dijo que su motivación para no malgastar energía iba más allá. Es decir, sus motivos tenían una raíz moral, pese a que en este caso apagar la ampolleta no tendría sentido económico, porque la electricidad generada por las placas se habría perdido igual. Ahí se acabó la conversación, pues se hacía tarde y  debíamos ir a nuestros respectivos trabajos.

Problemas de las leyes de protección intelectual

R. Fischer

Posner y Becker concuerdan en su crítica al actual sistema de protección de la propiedad intelectual (PI). Estoy de acuerdo. Según Posner, solo en algunas áreas son necesarias las patentes (el área farmaceútica, por ejemplo) y en particular  no son necesarias en el área de software. Su argumento se basa en que no se requieren grandes recursos para inventar en esa área (a diferencia de implementar las ideas en software, lo que se protege con copyright). Por su parte, los costos del sistema de patentes en software son excesivos, como lo demuestran casos como el de Apple contra Samsung y otros similares.

En cuanto a copyright, Posner y Becker estiman que en ese ámbito las leyes de PI no requiere tantas modificaciones, pero que el largo de la protección, vida más 70 años, es excesivo. Concuerdo. Creo que vida más 25 años es más que suficiente. Tal vez incluso eso sea excesivo y solo se requiera 20-30 años a partir de la publicación para todos los efectos beneficiosos del copyright.

Una última reflexión. Es interesante que intelectuales de derecha como Posner y Becker estén en contra de la Propiedad Intelectual, pese a ser una forma de propiedad. Es una antigua tradición en economistas de derecha; por ejemplo, Hayek estaba en contra de la propiedad intelectual.  Por otra parte, muchos artistas de izquierda  están en contra de todas las formas de propiedad, salvo la propiedad intelectual. Es una paradoja que merece ser analizada en detalle.