Mes: junio 2010

Capitales golondrina

Los capitales golondrina, desalentados por los riesgos y bajos rendimientos de las inversiones en los países desarrollados han comenzado a dirigirse a los países en desarrollo. Esto parece explicar el alza en el precio de las propiedades y de la bolsa en Brazil, y el exceso de actividad en ese país, que lo ha llevado a elevar las tasas. Ahora parece que una parte de esos capitales ha comenzado a llegar a Chile, incluyendo a las AFP, explicando la reciente alza en el precio de las acciones. Probablemente veremos en el futuro un alza en el precio de las propiedades.

La entrada de capitales golondrina es compleja, pues distorsiona las señales del mercado. Los precios y la actividad suben, sin que hayan motivos reales (en el sentido técnico) para ello. Los transables se ven afectados negativamente, pues les cuesta exportar y competir con un peso apreciado, a diferencia de los no transables, que suben de precio. Aunque la entrada de capitales es agradable, porque el país es más rico, y tanto las importaciones como los viajes al exterior son más baratos, cuando los flujos de capitales se revierten, como siempre lo hacen, el efecto es muy doloroso, sobre todo cuando la salida es rápida.

Aunque a este blog no le gustan los impuestos que discriminan entre sectores, tal vez, tal como piensa Jagdish Bhagwati, hay que hacer una excepción para los flujos de capitales golondrina, imponiendo castigos a la salida rápida de estos capitales (aunque no es claro si es posible hacer esto en la práctica).

Yacimientos en Afganistán

Sin tener detalles sobre la importancia de los descubrimientos de minerales en Afganistán, es imposible saber si tendrán un efecto importante en el mercado minero, pero esto es poco probable, incluso en el mediano plazo.

Primero, porque la guerra en ese país hace poco viables las inversiones mineras, especialmente de minerales de un valor mediano. Estos yacimientos requieren el transporte de grandes volúmenes por grandes distancias, sujetos a las vicisitudes de una guerra. Existen minas de cobre en África con leyes de cobre varias veces superiores a las de Chile, y sin embargo apenas se explotan, por motivos similares, a lo que se agrega el riesgo de expropiación.

Segundo, porque la minería alejada de las costas es cara, pues como se dijo, se deben transportar los minerales o metales por largas distancias hasta llegar a un puerto. Una de las ventajas de Chile como país minero es que todas las minas están a menos de 200 km de la costa, aunque son kilómetros de ingeniería compleja. Para llegar al mar desde Afganistán hay que pasar al menos por Pakistán. Bolivia es un caso similar, de un país alejado de las costas, que no puede aprovechar fácilmente sus riquezas minerales.

El descubrimiento muestra, sin embargo, que tener litio no nos hace especiales: no es un elemento escaso, ya que tiene una abundancia similar a la del níquel en la corteza terrestre. Es bueno disponer de litio, pero si hacemos difícil su explotación con leyes especiales, hay otros países candidatos para responder a la demanda.

Links de hoy

  • Gillian Tett en el Financial Times comenta una propuesta para asociar la remuneración de los ejecutivos del sector financiero al precio de la deuda del banco. Sería una solución al problema de la toma de riesgos excesivos si el precio de la deuda reflejara el estado del banco. La realidad parece mostrar que el mercado fue muy miope al evaluar la deuda de muchos bancos que ahora están en mal estado, es decir, la propuesta no habría servido.
  • Aparentemente una medida populista como el super-impuesto a las utilidades de la minería puede tener un efecto boomerang: la popularidad del primer ministro australiano, Kevin Rudd está por el suelo. Esto se debe en parte al lobby de los empresarios mineros, pero sobre todo, a la percepción de que una medida de ese tipo aumenta el riesgo país de Australia, y reduce la competitividad de Australia en el mundo minero.
  • El alza de tasas anunciada hoy por el Banco Central parece razonable dado los aumentos en la actividad esperada a fin de año, pero dos cosas preocupan: i) el alza de tasas puede elevar los términos de intercambio castigando a los exportadores iii) el alza de tasas puede atraer más capitales golondrina, lo cual puede crear burbujas de activos.
  • Un tema siempre interesante: la relación de un licenciatario con su matriz, y lo que sucede cuando la relación se quiebra como en el caso de Domino´s Pizza.

Notarios de nuevo

Una interesante editorial de La Tercera, que presenta algunas interesantes ideas sobre como mejorar el sistema de notarios. Una de las propuestas, con la que este blog coincide totalmente, es que se reduzca el número de documentos que deban llevar timbre de notario para distintas operaciones legales o interacciones con el Estado. La editorial da dos ejemplos bellísimos de nuestro amor hacia todo lo notarial: los certificados de supervivencia que deben aportar muchas personas que por definición están vivas (además que se puede verificar con más seguridad en el registro civil), y los documentos con copia notarizada, cuando se lleva el original.

Es la opinión de este blog que el origen de nuestro amor por los notarios son las deficiencias de la justicia civil. Como ella es incapaz de castigar falsificaciones de firmas o la violación de contratos con un grado de seguridad que haga confiables las firmas o contratos, se imponen todo tipo de trabas para reducir la ocasión de que estos problemas aparezcan. Por supuesto, esto hace que todas las operaciones sean lentas y caras (lo que explica la cantidad de días que toma armar una empresa y, sobre todo, cerrarla). Una de las medidas principales es utilizar notarios para todo tipo de operaciones. No es que esto aumente en mucho la seguridad de las operaciones, pero es el único mecanismo de que disponemos dadas las deficiencias de la justicia. Este tema da para mucho más.

Disputas entre economistas

Hay una agria disputa de economistas en los EE.UU. entre aquellos que temen que si el Estado no aumenta el gasto público y mantiene las tasas bajas, la crisis puede volver (el «double dip») y aquellos que recomiendan subir las tasas y preocuparse del monto de la deuda creada por el gasto fiscal excesivo.

Estas materias no son de la especialidad de este blog, por lo que no tiene una opinión definida sobre quién tiene la razón. Además que se trata de una disputa muy asociada a temas de política interna de los EE.UU.. Pese a ello, es posible hacer algunas observaciones.

1. El problema de fondo es el exceso de ahorro en países como China y Alemania, lo que se traduce en un superávit comercial permanente de esos países. Dado que en el mundo las exportaciones netas deben ser cero, hay otros países que deben consumir más de lo que producen, es decir, son importadores netos permanentes. Como contrapartida, los países importadores entregan papeles de deuda (bonos del tesoro, por ejemplo), a cambio de bienes. En los países receptores, el precio de estos activos baja (es decir, cae el retorno de equilibrio a las inversiones financieras, lo que reduce las tasas y crea burbujas) por lo que los ahorrantes buscan desesperadamente instrumentos financieros más rentables para invertir. Esto explicaría en parte las inversiones especulativas de muchos actores.

Lo razonable es que sean los países en desarrollo los receptores de los ahorros, pero estos países o no son sujetos de deuda, debido a sus condiciones estructurales, o han aprendido a no depender de influjos de recursos que pueden salir rápidamente ante malas noticias, descalabrando sus países.

2. También es relevante la estructura etárea de los países. La literatura del ciclo de vida indica que los individuos jóvenes o ancianos tienden a consumir más de lo que producen, y que se ahorra en las edades intermedias. Por lo tanto, países con estructuras de edad cargadas hacia los jóvenes van a tender a sobreconsumir. El cambio en la estructura etárea de los países de la OECD, así como la política de un niño en China, hace que esos países tiendan a ahorrar más (aunque eso no explica bien el caso de los países del Meditérraneo), por lo que hay un exceso de deseo de ahorro en el mundo, lo que tiende a hacer bajar las tasas y acentúa la búsqueda de rentabilidad.

3. La combinación de grandes cantidades de liquidez y la desregulación financiera (especialmente durante las últimas dos décadas) fueron las causas de la crisis. La desregulación llevó a una supervisión liviana del sector bancario, el que se hizo más competitivo, lo que redujo las rentabilidades el sector. Para paliar esta caída, aumentó el apalancamiento del sector financiero, olvidando que es una causa clásica de inestabilidad financiera.

Asimismo, la desregulación olvidó el problema de los incentivos en el sector financiero, que son más graves que en sectores reales de la economía. Los corredores de créditos hipotecarios otorgaban los créditos debido a las comisiones que obtenían, sin considerar la capacidad de pago de los deudores. A su vez los bancos de inversión compraban estos créditos y los empaquetaban, sin preocuparse de su calidad (porque lo que les interesaba eran las comisiones del negocio, al venderlos a otras instituciones, por ejemplo, fondos de pensiones). Hay muchas otros segmentos del sector financiero en que los incentivos no funcionaban: aseguradores de crédito, las empresas de calificación de riesgo, los reguladores sectoriales, entre otros.

4. La respuesta a la crisis financiera fue un aumento enorme del endeudamiento de los gobiernos, dado que para rescatar el sector financiero, los gobiernos asumieron buena parte de la deuda privada. Al mismo tiempo, para reactivar las economías, aumentó el gasto fiscal, con altos déficits fiscales. El libro de Reinhart y Rogoff, «This time it is different: 8 centuries of financial folly» muestra que eso son las consecuencias estándar de una crisis financiera, aunque hasta ahora había sido una observación relevante solo para los países en desarrollo, o los países desarrollados en el lejano pasado.

Los efectos del aumento de gasto no comenzaron a notarse hasta que los inversionistas comenzaron a preocuparse por algunos países de Europa, cuyas promesas y políticas eran insostenibles. Al comenzar a escapar de los bonos de esos gobiernos, los países no podrían seguir emitiendo bonos para financiar sus políticas (insostenibles en el largo plazo).

Los países sobreendeudados de Europa tuvieron que ser rescatados y a futuro tendrán que cambiar sus políticas de pensiones y de beneficios, para evitar que problema se agrave. Por su parte, parece natural esperar que los acreedores de estos países también pierdan (un «haircut») por su irresponsabilidad al prestarles. Esto reduce la deuda de los países y enseña a tener más cuidado en el futuro.

Considerando todos estos puntos se puede entender un poco las diferencias en las recomendaciones de política. Los que piden más gasto en EE.UU. sostienen que la deuda no alcanza los niveles Europeos, que los bonos del tesoro todavía se pueden vender a tasas bajísimas y que se requiere más gasto para no caer en una nueva recesión justo cuando se sale de la anterior. Además, proponen un mayor gasto interno en los países exportadores, para reducir las exportaciones de manera que la política fiscal norteamericana sea más efectiva. Incluso hay propuestas de Krugman, por ejemplo, de usar proteccionismo, imponiendo medidas antidumping si no hay respuesta de los países exportadores.

A los que le preocupa el gasto, recuerdan que a menudo no hay señales de los compradores de deuda, antes que ocurra un cambio de percepción que eleva las tasas. Además, estiman que la trayectoria futura de las deuda norteamericana es insostenible sin cambios, y como no desean elevar impuestos, esto significa menor gasto. Señalan que en otras ocasiones, ha bastado que se observe un cambio en la actitud de los gobiernos frente a la deuda para que desaparezca el problema de falta de confianza en la deuda del país. Por último, desean elevar las tasas, pues temen que reaparezcan las burbujas de activos (entre paréntesis, parece haber una burbuja en las propiedades en Brasil, lo que explica la euforia que se observa).

Es difícil ser concluyente, y que ambas posiciones parecen tener elementos razonables. Una reducción en el gasto y un aumento en las tasas pueden llevar a una nueva contracción, pero la deuda es preocupante y el proteccionismo lo es también. Una subida en las tasas debido a la posibilidad de una burbuja se ve más lejana, al menos en los países que recientemente han sufrido burbujas. Las burbujas tienden a atacar a países en los que ya no quedan muchos recuerdos de la última ocasión en que ocurrieron.

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Minería y capital de riesgo

Aparentemente el Ministro de Minería estaría pensando crear un mecanismo para promover el capital de riesgo en exploraciones mineras para la pequeña y mediana minería. La pregunta es ¿para qué? El mercado minero debe ser uno de los más competitivos y con más acceso a capital en el país. La industria tiene todo tipo de participantes: empresas que se especializan en exploración, mineras medianas y pequeñas que explotan proyectos de ese tamaño, firmas proveedoras y contratistas, y grandes empresas mineras. No parece haber necesidad de promover el capital de riesgo en la industria.

Esto no significa que las pequeñas empresas no enfrenten problemas de acceso al crédito, pero eso es una característica de las pequeñas empresas, que no tienen activos que sirvan como aval o reputación y flujos que aseguren que se pagará el préstamo. Esto no se resuelve con subsidios encubiertos a capitalistas de riesgo para que inviertan en negocios en los que de otra forma no lo hubieran hecho.

Si realmente se desea hacer algo por le minería, es mejor dedicar esfuerzos a corregir los problemas de definición de propiedades mineras, para evitar la superposición de derechos. Uno de los grandes riesgos que enfrentan los propietarios mineros es que sus derechos no están bien protegidos en la legislación minera, porque la posibilidad de inscribir derechos superpuestos sobre otros puede significar grandes gastos en abogados. El GPS permite delimitar con precisión la localización de las propiedades que se inscriben, y no es aceptable que sigan ocurriendo problemas de dobles inscripciones de terrenos mineros.

Se trata de medidas menos vistosas que la de crear empresas de capital de riesgo minero, pero sus efectos serían más valiosos para el sector.

Un estudio sobre la educación universitaria

Gracias a Marginal Revolution, el siguiente artículo aparecido en el último Journal of Political Economy ( aquí se puede encontrar una versión abierta).

El articulo muestra varias cosas interesantes sobre la educación universitaria, en este caso en la Academia de la Fuerza Aérea de los EE.UU. (como se trata del rendimiento en cursos tipo cálculo, el hecho de ser una academia militar no es relevante). El universo del estudio eran más de 10.000 estudiantes entre 2000 y 2007. Se estudiaron los cursos introductorios en una materia y que tienen varias secciones paralelas, con controles comunes. Los resultados más interesantes tienen muchas implicancias para la política educative en las universidades:

1. Un profesor que cuyos alumnos obtienen buenos resultados relativos (al resto de las secciones) en uno de estos cursos tiene efectos negativos sobre los resultados posteriores en el programa.

2. Las encuestas a los alumnos están negativamente correlacionadas con los resultados posteriores en el programa.

3. Las clases hechas por profesores jóvenes, especialmente sin doctorado, tiene efectos negativos sobre los resultados posteriores en el programa.

Por lo tanto, es razonable suponer que la administración de la universidad solo debería utilizar las encuestas de los alumnos cuando éstas son muy negativas o muy positivas respecto a un profesor, y en tal caso investigar a que se debe el resultado. De otra forma, podrían cometerse errores serios. Además, es interesante que profesores con postgrados son más efectivos en los cursos, aunque obtengan peores evaluaciones. Estos resultados validan los criterios y políticasutilizados en algunos departamentos académicos, com el Departamento de Ingeniería Industrial de la U. de Chile.